聯系我們::(掃碼) | :(掃碼) |
返回列表 發帖

信達期貨:PTA供需進入新階段 轉化思維對待新行情

信達期貨:PTA供需進入新階段 轉化思維對待新行情

  核心提要

  如果說2018年是PTA(4796, -50.00, -1.03%)驚天地上央視的牛市之年,則2019是PTA牛轉熊的一年,2020年是確定進入熊市的開局之年。行業再一次迎來新一輪產能投放風暴,供應確定面臨過剩,高庫存、低利潤將成為常態,高成本裝置的被迫降幅停車將成為市場主動緩解供應過剩的典型調節手段。

  供需過剩將意味著PTA行業利潤受到壓縮,但PTA絕對價格還要受到成本端PX、下游聚酯以及原油等因素的影響。隨著國內大煉化的陸續運營,國產PX供應量在2018年已經大幅提升,進口供應遭遇擠壓,在這種情況PX加工費自2018年下半年以來一直成本線附近摩擦,展望2019年甚至以后2-3年,PX同樣面臨落后產能淘汰的問題,對PTA價格難有支撐。聚酯行業在差異化有序競爭,產能增速平緩,自身供需情況相對樂觀,但對于PTA的集中的大幅投產,顯然沒有如此高承受能力。

  新的供需格局下,對PTA的交易操作思路也需要做出調整。2018-2019年,上游PX、PTA自身以及下游聚酯利潤都很不錯,整條產業處在景氣上行周期內,上下游產業的高利潤意味著絕對價格有著很大的上下空間,會有趨勢性行情。進入2020年,產業鏈利潤均大幅縮窄,上漲有下游拖累和高庫存壓制,下跌有成本支撐,難有趨勢大行情,操作思路需要轉化為波段操作為主。

  不知過去,怎曉未來,本文首先結合2019年PTA期貨行情,對影響價格的因素進行剖析;然后對PX、PTA、聚酯在2019的行業變化進行了深度梳理,在回顧過去基礎上,對2020年產業鏈情況作出推演;最后針對PTA價格的評估提出思路,以供交流。

  1.整體行情回顧:前半程寬幅震蕩,下半場持續下跌

  2019年PTA前半程寬幅震蕩,下半場持續下跌。如果想剖析PTA行情變化背后的原因,就需要先了解影響行情的核心因素。我們傾向認為PTA期貨價格由4部分構成:原油、PX加工費(可以理解為PX環節的利潤)、PTA現貨加工費(可以理解為PTA環節利潤)、基差(連接期貨和現貨的紐帶)。下面將通過以上4個方面來推測每個階段影響PTA行情的關鍵因素。

  圖:PTA價格走勢



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  1月份,PTA以上漲為主,PTA環節利潤變化不大,說明PTA自身供需沒有太突出的矛盾;原油寬幅震蕩為主,對PTA無方向性引導;PX環節加工費大幅增加,意味著PX供需偏緊,PX的成本支撐導致PTA價格的上漲。

  2-3月份PTA震蕩為主,在這期間原油漲勢明顯,PTA加工費持續上漲(PTA供需可能偏緊),但為什么PTA期貨價格沒有上漲呢?問題出在PX上,PX加工費持續縮減,說原料端PX從供需偏緊轉為供需寬松,兩個因素支撐上行,一個因素支撐下跌,整體表現為震蕩。

  4-5月份跌勢順暢,PX加工費持續縮減,原油和PTA加工費也在后期均下行,多因素共振下PTA跌勢順暢。

  6月份強勁上行,此時PX已經跌至低位,對PTA價格無法引導作用;原油價格偏強運行,PTA加工費大幅增加,意味著該階段PTA供需很是偏緊。

  7月初,在6月份PTA大幅上漲以后,產業鏈上下游存在尖銳矛盾,造成聚酯產業鏈所有的利潤集中在PTA環節,最終下游的停車降負導致PTA需求的坍塌,引起行情高位快速回落。

  7月以后,PTA持續下跌。PTA加工費也是一路走低,說下市場不缺貨,PTA供需持續寬松;PX端一直保持窄幅震蕩,對PTA價格影響微弱;原油雖在9-10月份大幅度波動,但PTA價格表現相對平靜,說明自身的供需壓力確實是很大。

  通過以上的分析,可以發現2019年影響PTA價格的關鍵在于PX加工費和PTA自身加工費,在分析過程中,我們不禁發問:

  1.為什么PX加工費在3月份以后開始大跌,并在下半年一直保持弱勢震蕩?

  2.為什么上半年PTA加工費波動很大,下半年持續下跌為主?

  3.最關鍵是2020年PTA價格預計會有怎樣的表現?

  下面我們就針對以上3個問題,剖析過去,推演未來。

  2.PX:國內新產能集中投產,進口供應遭遇最強擠壓

  2.1.新產能集中釋放,PX加工費被按在地板上摩擦

  2018年我國PX產能約1463萬噸,2019年內騰龍芳烴復產、恒力石化等新裝置投產,產能合計增加近1000萬噸(包含恒逸文萊項目,浙石化產能計入2020年),產能增速創下歷史新高。

  產能大幅提升,導致行業利潤持續壓縮。3月份恒力450萬噸裝置先后投產,把PX-原油加工費從600美金/噸直接攔腰斬斷到350美金/噸。隨著其它裝置陸續投產,PX加工費一直在地板上摩擦。

  圖:PX產能及增速



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX-原油價差



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX新增產能



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  2.2.國產量顯著增加,進口依存度降低

  伴隨著新裝置的投產,PX國產量大幅度增加。2018年PX國產月均量為91萬噸,2019年為120萬噸,同比大幅增加30%。

  伴隨著國產量的增加,進口量的受到擠壓,2018年進口量150萬噸,2019進口量降至約125萬噸。進口增速從2010年以來首次從正轉為負,進口依存度下降到50%附近。

  圖:PX進口量



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX產量



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX進口及增速



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX進口依存度



  資料來源:信達期貨研發中心

  2.3.2020年產能依然保持高增速,國內自給能力繼續提升

  從裝置投產計劃來看,浙石化400萬噸產能已經投產,產量在2020年得到體現,后期福海集團100萬噸、中化泉州80萬噸以及中化宏潤60萬噸存在投產預期,其它裝置或難以在2020年貢獻產量。

  雖然2020年國內PX投產的產能比2019年有所縮減,但因新產能投放帶來的產量滯后,2020年PX的國內供應勢必繼續增加,預計將繼續擠壓進口量。

  無論如何,PX短缺的局面已經成為過去,未來幾年內PX產能還將不斷釋放,進入產能淘汰階段,這種情況PX加工費將持續在地板摩擦,PX絕對價格波動和原油相關性增強。

  圖:2020年PX投產計劃表



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  3.PTA供應端:新產能集中擴張,高開工率面臨終結

  3.1.行業回顧:行業高開工率,供需轉為輕微過剩

  2019年的PTA是由供需偏緊轉為供需輕微過剩的一年。2018年PTA全年供需偏緊,庫存一直下降,供需偏緊的情況延續到2019年中;之后因四川一套裝置投產,改變了庫存邊際情況,庫存輕微開始累積;10月份PTA大型裝置集中檢修,階段去庫;11月以后伴隨著檢修的結束以及新鳳鳴裝置的投產,PTA累庫面臨加速。

  裝置負荷方面,PTA裝置全年負荷高位運行。因產能基數調整,PTA今年負荷應該比去年高出8%,但即使按照往年基數來看,今年負荷也是比去年要高的。2018年PTA負荷約79%,2019年按照新的產能基數計算全年負荷約90%,按照舊基數折算負荷約82%。結合以上內容,可以側面證明:

  1.PTA供需情況較為樂觀,PTA只是輕微過剩,并沒有進入到產能淘汰階段;

  2.工廠對2019年加工費情況很滿意,愿意維持高負荷。

  PTA加工費方面,上半年寬幅波動,下半年一路走低。首先闡述下PTA加工費這個概念,是指用現貨PTA價格減去0.855乘以PX折算的人民幣價格(僅僅包括原料生產成本,不包括其他任何成本的價格)。為什么使用這個概念呢,因為每家PTA工廠的其它成本相差較大,很難算出具體生產利潤情況。

  上半年PTA供需整體是偏緊的,在這種情況下自然會獲得較高的利潤,但當PTA行業利潤很高時,就侵占了下游利潤,下游鬧意見,降負荷停車不干了,PTA需求崩塌,被迫為下游讓利。5月中旬和7月中旬聚酯裝置兩次停車,對應著PTA加工費最高的時刻。下半年PTA轉為輕微過剩后,PTA加工費就切換了風格,持續走低,沒有低庫存底氣支撐,自然也就沒了侵占全行業利潤的雄心。

  圖:PTA社會庫存



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PTA負荷



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:聚酯負荷



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:現貨加工費



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PTA裝置投產情況



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  3.2.2020年PTA潛在變化:眾多新裝置在投產路上,行業開工率被迫下降

  從目前的投產計劃來看,比較確定的恒力4號線250萬噸預計1月初投產,中泰化學預計一季度投產(該裝置地處新疆,可能對華東影響很小),恒力5號線預計2季度投產,其它裝置投產的確定性存疑,以上三套合計產能620萬噸,如期滿負荷運行合計產量約500萬噸,可以為760萬噸聚酯提供供應。但從往年數據來看,聚酯產量難以出現如此大幅的增加(2019年聚酯產量增加約419萬噸,2018年465萬噸,2017年430萬噸),另外從聚酯裝置的投產情況來看也是無法消耗PTA的產量增加量。

  供遠遠過于求的情況下,供應端將被迫調節生產負荷縮減供應量,調節過剩程度。所謂的被迫是因加工費不斷壓縮,打壓至高成本裝置進入虧損,持續虧損一段時間后,因經營利潤問題,企業會進行降負荷甚至停車,減少虧損,這個過程的一般表現為行情低利潤、開工率下降、高庫存。

  圖:PTA裝置投產情況



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  圖:PTA產能及增速



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PTA加工費、開工率



  資料來源:信達期貨研發中心

  4.聚酯和終端需求:

  4.1.聚酯行業回顧:聚酯企業讓利潤降負荷,主動調節庫存壓力

  2019年聚酯行業表現為利潤下降、庫存有所下降、開工負荷也是下降。三個指標同時降價的背后,首先說明行業不太樂觀,不然不會表現為利潤和開工雙雙降低;也不太悲觀,不然庫存不會降低。實質是聚酯行業在面臨對終端不佳的狀況,在主動通過讓利促銷(利潤下降)和調節負荷(負荷下降)來控制自己庫存壓力(庫存下降),這背后反應的是聚酯行業小心翼翼的生產狀態,一旦上游原材料大幅上漲,聚酯降幅力度就會增加,從而對原材料端產生較強的拖累。

  圖:聚酯行業利潤情況



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:聚酯企業庫存情況



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:聚酯負荷情況



  資料來源:信達期貨研發中心

  4.2.聚酯進出口:凈出口增速有所下滑,但對產量占比維持

  2019年聚酯凈出口增速有所下滑,從2018年的18.4%下降至6.9%,這背后的原因主要受貿易摩擦的影響,部分企業也反應今年出口訂單大幅減少,但聚酯出口對聚酯產量的占比,并沒有發生太大改變,近年來聚酯出口約占聚酯產量的13%,預計2019年也將維持該水平。

  圖:聚酯出口量



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:聚酯出口需求占比



  資料來源:信達期貨研發中心

  4.3.終端織造需求:決定行業興衰的根本

  除了13%的聚酯用于出口外,其它被用作終端市場,主要生產坯布,然后制成紡織服飾。今年以來終端織造市場整體情況和去年基本面沒法比,首先表現在庫存上,2018年終端織造企業平均庫存28.9天,2019天該指標上升至38.4天,庫存自一季度以來一直處在歷史同期高位,庫存壓力險峻背后說明終端市場整體情況十分不佳。

  可以說PTA在2018年上演的驚天地上央視的行情根本驅動來源于2017年終端市場的復蘇(在2018年織機負荷提升明顯),可是好景不長,自2018年開始織機負荷開始逐漸走低,終端的弱勢終結了PTA的景氣上行周期。

  圖:織造企業庫存



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:加彈和織機負荷



  資料來源:信達期貨研發中心

  4.4.2020年聚酯和終端展望:聚酯產能增速維持,行業情況相對樂觀

  對于終端市場,我們不打算做出詳細分析,因行業緊隨宏觀市場變化,不確定較強,按照中性情況處理,預計2020年不會出現太好,也不給予很差的情形對待。下面主要分析下聚酯的情況:

  2019年聚酯新增產能323萬噸,較2018年的553萬噸(包含100萬噸復產)有所縮減,部分原因在于裝置投產推遲至2020年,從投產計劃來看,預計2020年聚酯計劃投產468萬噸,假如有6成裝置如期投產,新增產能約281萬噸,產能增速約在5%,基本和去年持平。

  聚酯端產能增速整體水平不高,意味著聚酯端并沒有很大的供應過剩壓力,如果終端情況轉好,聚酯有可能偏緊,我們預計聚酯端負荷和利潤變化幅度不會太大,有望維持。但較低的產能增速對上游來說,意味著需求增加較低,上游原材料面臨壓力。

  圖:聚酯產能及增速



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:聚酯產能利用率



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:2020年聚酯裝置投產情況



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  4.5.供需格局評估小結:

  (1)PX:即使進口遭到擠壓縮減,在國產量大幅提升的前提下,供需面臨顯著過剩。

  (2)PTA:伴隨新產能的投產,供應面臨過剩,高成本裝置將被迫降負荷,從而縮減過剩程度。

  (3)聚酯:產能增速平緩,整體情況比PX/PTA樂觀。

  5.PTA價格估測:

  在文章開頭,我們指出PTA期貨價格由4部分構成:原油、PX加工費、PTA現貨加工費、基差。下面我們逐一分析來估測PTA的價格情況。

  5.1.PTA加工費區間框定

  目前市場已有不少同行基于能耗、人工、折舊等費用計算PTA裝置的加工費約在270-680之間。我們提供一種其它思路,因PTA已經經歷過一輪完整的牛熊周期,通過追溯歷史或能幫助我們分析未來。

  上一輪上漲周期從2008年11月開始,2011年3月份到達最高點,然后開始下行周期,一直持續到2015年底。從價格的變化歷程中,我們可以得知牛熊周期的時間節點,但我們更想關注的是加工費情況,因此需要按照時間去觀察分析加工費走勢情況。



  資料來源:信達期貨研發中心整理



  資料來源:信達期貨研發中心整理

  2012年10月至2015年12月,PTA加工費一直處在震蕩區間內,均值是560元/噸,最大值1025,最小值131,按照90%的置信區間測算PTA加工費上限約在280,上限約在840。結合我們對PTA供需格局過剩的判斷,以及底部的成本支撐,可以在加工費的上下限之間波動操作。

  圖:PTA加工費直方圖



  資料來源:信達期貨研發中心

  5.2.PX加工費框定

  其實PX相對PTA已經在2019年下半年提前步入產能過剩下行周期中,無論是PX-原油價差還是PX-石腦油價差均處在底部震蕩的格局中。隨著國內大煉化裝置的紛紛投產,我們在計算PX的加工費時,覺得使用PX-原油價差更為合理(長流程)。從目前的情況來看,下半年以來PX-原油的價差將在300-400美元/噸震蕩,均值在350附近,預計2020年將延續該狀態,但均值可能會下移至340美元/噸。

  圖:PX-原油價差



  資料來源:信達期貨研發中心

  圖:PX-石腦油價差



  資料來源:信達期貨研發中心

  5.3.基差

  對于底部震蕩的品種,市場呈現遠期升水結構,反應的是倉庫和資金成本,升水幅度取決于距離交割的時間,如果距離交割4月份,則期貨升水超過300元/噸,會產生套利空間。我們測算2015年和2015年期貨指數的升水幅度約為-50元/噸,實際情況和我們預想的有些差距,可能因基差對行情的波動較為敏感。

  5.4.原油

  原油的價格重心其實覺得了化工品的價格重心,是價格的支撐底層,但原油作為國際化的大宗商品,不僅僅具有商品屬性,更具有金融屬性,甚至政治屬性,分析起來十分復雜。

  假設原油均價是60美元/噸,匯率按照7計算,PX-原油價差340美元/噸,PTA加工費560元/噸,則PTA價格重心約在4700元/噸附近,波動區間范圍約為4400-5000元/噸。

  6.總結

  如果說2018年是PTA驚天地上央視的牛市之年,則2019是PTA牛轉熊的一年,2020年是確定進入熊市的開局之年。行業再一次迎來新一輪產能投放風暴,供應確定面臨過剩,高庫存、低利潤將成為常態,高成本裝置的被迫降幅停車將成為市場主動緩解供應過剩的典型調節手段。

  供需過剩將意味著PTA行業利潤受到壓縮,但PTA絕對價格還要受到成本端PX、下游聚酯以及原油等因素的影響。隨著國內大煉化的陸續運營,國產PX供應量在2018年已經大幅提升,進口供應遭遇擠壓,在這種情況PX加工費自2018年下半年以來一直成本線附近摩擦,展望2019年甚至以后2-3年,PX同樣面臨落后產能淘汰的問題,對PTA價格難有支撐。聚酯行業在差異化有序競爭,產能增速平緩,自身供需情況相對樂觀,但對于PTA的集中的大幅投產,顯然沒有如此高承受能力。

  新的供需格局下,對PTA的交易操作思路也需要做出調整。2018-2019年,上游PX、PTA自身以及下游聚酯利潤都很不錯,整條產業處在景氣上行周期內,上下游產業的高利潤意味著絕對價格有著很大的上下空間,會有趨勢性行情。進入2020年,產業鏈利潤均大幅縮窄,上漲有下游拖累和高庫存壓制,下跌有成本支撐,難有趨勢大行情,操作思路需要轉化為波段操作為主。

  不知過去,怎曉未來,本文首先結合2019年PTA期貨行情,對影響價格的因素進行剖析;然后對PX、PTA、聚酯在2019的行業變化進行了深度梳理,在回顧過去基礎上,對2020年產業鏈情況作出推演;最后針對PTA價格的評估提出思路,以供交流。

  信達期貨 韓冰冰 陳敏華

如何訪問權限為100,255貼子:/thread-37840-1-1.html;注冊時會員名非法、需邀請碼,注冊后仍不能回復,找不到回復按鈕:/thread-23-1-1.html;開立低傭金期貨賬戶:/thread-25049-1-1.html;量化公開課:/forum-878-1.html

返回列表
百人牛牛图标