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信達期貨:甩掉庫存包袱 利潤修復鋁價上行

信達期貨:甩掉庫存包袱 利潤修復鋁價上行

 核心觀點

  2019年,鋁價走勢內外分化,滬倫比值大幅上升。受虧損減產及意外停產影響,供應收縮庫存持續大幅去化,滬鋁(14100, -30.00, -0.21%)震蕩上漲且維持back結構,倫鋁則受需求放緩成本下移拖累重心下移,庫存累積。

  2020年,供應端受投/復產產能加速釋放而逐步略顯寬松,市場普遍預期到下半年開始過剩庫存累積。按SMM估算,2020年產量將增長2.5%至3644萬噸。

  需求端:一方面受房地產后周期提振,建筑鋁材消費料有增長,同時汽車行業則在政策等因素推動下開始觸底回暖;另一方面,2020年是“全面小康”宏偉目標的實現之年、十三五規劃”收官之年、三大攻堅戰”的最后攻關之年,財政刺激加碼力保經濟增速維持在6%左右將會支撐下游整體消費回暖。出口方面雖然受滬倫比值上升及海外經濟形勢等影響料將有所下降,但整體國內原鋁消費將呈現恢復性增長。按照SMM預測,消費量約3169萬噸,同比增長0.3%,庫存積累20萬噸。

  成本端來看,氧化鋁全球過剩局面基本確定,成本端將缺乏支撐,電解鋁行業將維持一定生產利潤。按照氧化鋁2500元/噸,利潤500-1000元/估算,電解鋁價格中樞約13800元/噸。考慮到庫存去化現貨推動(甚至階段性短缺),以及宏觀經濟政策刺激,鋁價階段性有望沖高突破。預計滬鋁波動區間在13500-15000元/噸。

  風險提示:貿易談判反復;重大宏觀風險事件;新產能投放超預期。

  一、2019年行情回顧:行業利潤修復 內強外弱、近強遠弱格局共存

  2019年,內外鋁價走勢分化,倫鋁整體呈現重心下行的下跌走勢,而滬鋁反而呈現重心逐步抬升的上漲走勢,總體維持內強外弱格局。截至12月19日收盤,倫鋁收于1800美元/噸,較年初下跌2.9%,年內低點出現在10月3日,最低跌至1705美元/噸,較年初下跌8%;12月19日滬鋁主力合約收于14200元/噸,較年初上漲4.5%,年內低點出現在1月15日,最低跌至13230元/噸,較年初下跌2.6%,滬倫比值也從年初的7.2大幅上漲至目前的7.8上方。內外鋁價走勢分化背后也是兩地市場供需結構的差異所致,此外,電解鋁內外流通不暢也是導致兩地價格出現趨勢性分化的內在原因。同時,滬鋁全年來看,也基本維持近強遠弱格局,back格局一度走闊,且11月交割竟出現“軟逼倉”格局,這也是庫存、倉單持續下降后多頭借機發動的一波走勢。

  具體來看,全年滬鋁走勢大體可以分為三個階段:

  第一階段:1月-4月,走出一波宏觀氛圍改善推動的利潤修復行情,滬鋁主力從13500元/噸下方震蕩反彈至13800元/噸。此前受貿易爭端持續升級影響,電解鋁行業長期處于虧損導致高成本地區產能減產并主動淘汰落后產能。隨著貿易談判傳來利好,疊加國內財政、貨幣刺激政策頻出,市場氛圍得到極大改善,且春節后消費逐步復蘇,鋁價回升行業利潤得到修復;

  第二階段:5月-7月,因赤泥問題爆發衍生出一波成本推動上漲行情,滬鋁主力最高沖至14420元/噸新高。5月份,西交口信發和孝義華慶因赤泥問題而全部停產,國內氧化鋁短缺價格大幅拉漲至3200元/噸,成本快速上漲直接推動鋁價創年內新高。但高價氧化鋁開始不被市場認可,出現有價無市狀態,隨著境外海德魯復產,氧化鋁進口窗口打開,氧化鋁進入連續下跌行情,成本支撐不再,疊加旺季不旺且淡季降至,鋁價跟隨下跌至13800元/噸一線盤整;

  第三階段:8月-11月,因意外停產導致的供應推動上漲行情,滬鋁主力再創年內新高14680元/噸。8月中下旬,山東魏橋和新疆信發分別因為水災和電解槽泄露事故而導致約150萬噸的運行產能減產,隨后四川阿壩鋁廠、內蒙古固陽也分別因意外而減產,電解鋁運行產能大幅下降,正值旺季缺口擴大,庫存快速去化推動鋁價再創年內新高。此間,還有11月合約的“軟逼倉”也是對多頭上漲行情的一波資金炒作。隨著行業持續處于高利潤水平,西南和內蒙地區不斷有新建產能投放,部分停產產能也進行復產,電解鋁持續處在供應短缺現實與產能投放預期的博弈當中。

  總的來看,2019年電解鋁持續去庫(下半年得益于意外減產),行業利潤回升到較高利潤水平是最大特征,供應缺口與投產預期一直左右著行情的走勢。此外,內外供需基本面差異也導致價格走勢分化。

  圖1:滬鋁走勢回顧 單位:元/噸



  資料來源:博易大師,信達期貨研發中心。

  圖2:滬鋁主力與倫鋁走勢 單位:元/噸、美元/噸



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  圖3:鋁現貨升貼水 單位:元/噸



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  二、供應:氧化鋁過剩成本下移 電解鋁產能釋放利潤維持

  在電解鋁供應環節,上游鋁土礦由于全球資源豐富,并不會形成供應的瓶頸。不過,類似國內環保督查導致河南、山西等地露天礦山開采受限也會對短期供應造成干擾,制約下游氧化鋁生產。而中游的冶煉才是決定供應瓶頸的關鍵,其中,冶煉環節包括氧化鋁生產和電解鋁生產兩個環節,而電解鋁冶煉環節才是真正影響供應的核心因素,當然如2018年巴西海德魯和2019年國內信發、華慶因赤泥等問題關停也會階段性對市場造成較大因素。就電解鋁冶煉環節,由于國內近20年來的粗放式發展,國內冶煉產能明顯過剩。隨著國內電解鋁行業供給側改革的推進以及國家對環保的重視,國內電解鋁合規產能設定天花板,產能產量增速將得到明顯遏制,國內電解鋁產量增速將大幅放緩,2018年產量增速為-0.6%,2019年預計產量增速為-1.51%,2020年預估增速為2.5%,較過去10%以上的增速不可同日而語。

  圖4:電解鋁產業鏈介紹



  資料來源:新聞整理,信達期貨研發中心

  2.1、氧化鋁:供應進入過剩階段 內外皆有產能投放預期

  最上游的原料鋁土礦,由于全球資源非常豐富,2018年探明儲量高達300億噸,靜態開采年限超過100年,且以露天開采為主,開采模式也決定其稀缺程度不足,供應彈性大。全球鋁土礦供應中,澳大利亞、中國、幾內亞、巴西和印度五國供需了全球86.3%的產量,考慮到鋁土礦的資源儲備以及開采方式,使得全球鋁土礦供應十分充足,稀缺性不夠,鋁土礦的供應不會形成供應瓶頸。盡管近年來國內因環保問題導致國產鋁土礦供應緊張,但海外鋁土礦產能富足,僅會造成階段性、區域性影響。

  圖5:2018年全球鋁土礦產量分布 單位:%



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  圖6:2019年1-10月中國鋁土礦進口來源分布 單位:%



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  國內:產能持續投放,氧化鋁與電解鋁產能擴張速度錯配。2019年氧化鋁價格表現趨勢性下跌,從年初的2900元/噸一路震蕩下得至目前的不足2500元/噸。5月因山西赤泥庫事件造成交口信發全部產能停產,氧化鋁進入階段性短缺,價格快速上漲至最高3150元/噸。但由于電解鋁供應提升緩慢,對于氧化鋁需求低迷,同時巴西海德魯氧化鋁廠停產產能恢復生產,海外氧化鋁供應緊張局勢緩解,價格迅速走弱,我國也從氧化鋁凈出口國回歸凈進口國身份,國內同時也有新建產能投放,導致氧化鋁高價位下處于“有價無市”的尷尬境地。隨著進口量的增加和國內產能的回升,供需短缺局面改善,氧化鋁價格迅速回落,行業利潤被打壓并至虧損,高成本產能主動減產下,氧化鋁價格才逐漸企穩。但是三季度,電解鋁供應受意外影響大幅減少,氧化鋁需求下降,同時運行產能回暖,凈進口量持續增加,價格承壓逐漸下滑。背后的核心邏輯在于氧化鋁產能投放與電解鋁開工產能縮減發生了趨勢性劈叉,氧化鋁供應過剩。

  圖7:國內氧化鋁價格趨勢下跌 單位:元/噸



  資料來源:我的有色網,信達期貨研發中心

  圖8:2019年氧化鋁開工產能及開工率 單位:萬噸、%



  資料來源:阿拉丁,信達期貨研發中心

  2019年,按照SMM統計預估,全年氧化鋁新增產能約250萬噸,2020年仍有620萬噸新增產能投放預期,目前全國在列的在建待建產能高達1000萬噸以上。新增產能大量投放致使供應過剩,是氧化鋁今明兩年運行的主旋律。今年來看,雖然年初環保問題(包括技改)和礦石供應問題是導致減產的主要原因,隨著時間的推移,進行技改的產能逐漸完成,無論是環保問題還是礦石供應問題所影響的產能比例在縮小。但是,由于冶煉虧損問題而導致減產的比例逐漸增加。

  而當前國產氧化鋁市場價格已跌破了除山東以及廣西地區之外的山西、河南以及貴州、重慶、內蒙古、云南地區的完全成本價格,但從氧化鋁企業的開工情況來看行業整體開工率較為穩定,并未受價格影響導致部分企業降低開工帶動開工率下滑,企業開工的穩定代表國內氧化鋁、電解鋁階段性處于供需基本平衡,而進口量持續位于高位則直接致使氧化鋁供應端呈現過剩局面。

  后續來看,雖然各企業最后落實難以準確預估,不過如西天桂鋁業有限公司、魏橋集團(沾化)等產能順利投產問題不大,產能過剩局面不變,屆時只能通過產業利潤來調節開工率平衡市場。

  表1:中國氧化鋁企業產能投放計劃



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  海外氧化鋁復產、增產,供需結構從緊缺到過剩。2019年壓制氧化鋁價格的另一主要因素海外氧化鋁從緊缺到過剩,氧化鋁FOB澳洲報價已跌至278-284美元/噸。根據國際鋁業協會(IAI)統計,2019年1-10月全球除中國以外地區氧化鋁累計產量5053.9萬噸,較2018年同期增漲158.7萬噸,產量增加主要來自于海德魯Alunorte氧化鋁廠的復產、阿聯酋鋁業Shaheen的新投產。對于2020年,海外氧化鋁有望新投項目有南山鋁業控股的印尼賓坦氧化鋁廠一期100萬噸、魏橋控股的印尼宏發韋立二期100萬等氧化鋁廠,按照SMM的估算,2020年理論上海外新增氧化鋁產能高達1220萬噸,明年氧化鋁仍處于過剩狀態,這將直接限制海外氧化鋁表現,國內氧化鋁凈進口局面將繼續持續。

  表2:海外氧化鋁企業產能投放計劃



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  內外供需結構切換,國內延續凈進口狀態。2018年因巴西海德魯及澳洲氧化鋁廠罷工等因素,海外氧化鋁出現短缺,內外價差拉開出口盈利窗口打開,國內氧化鋁從此前的凈進口轉為凈出口。隨著海外氧化鋁供應逐步恢復并有增產,海外氧化鋁短缺局面扭轉,海外氧化鋁價格下跌出口盈利窗口關閉,國內氧化鋁出口持續下滑再度回到凈進口狀態。后續來看,國內氧化鋁價格難具優勢,凈進口局面延續。

  圖9:國內氧化鋁進出口情況 單位:萬噸



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  圖10:氧化鋁進口利潤 單位:元/噸



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  總體而言,2020年國內、國外氧化鋁仍有大量新投產能預期,疊加海外過剩氧化鋁進口窗口持續維持,不管是局域范圍還是全球范圍,氧化鋁都將呈現過剩局面,氧化鋁價格承壓,這將從供應環節限制成本端的上行空間。而從氧化鋁的生產特性和行業集中度來看,一方面其常溫狀態作業,停復機的成本有限,企業可以相對靈活根據其生產利潤等情況調節生產,另一方面,氧化鋁行業集中度越來越高,對供應和價格的調控能力較強。當氧化鋁價格跌破現金成本時,高成本會通過減產來調節供應進而支撐價格,這對于氧化鋁價格底部將形成有效支撐。但是,若價格反彈推動投產、復產預期也會直接壓制價格,也就是說在產能大量釋放且供應過剩背景下,氧化鋁價格難以大幅反彈,對電解鋁的成本支撐作用也將進一步減弱。

  2.2、電解鋁:投復產逐漸放量 下半年或將進入累庫階段

  從全球電解鋁產業格局來看,國內電解鋁產量已經占據全球產量的半壁江山,產量占比高達56%。但是,由于近些年國內粗放式發展,產能嚴重過剩,而且電解鋁作為高能耗行業,背后是嚴重的火電污染。基于諸多因素我國在2017年開始就電解鋁行業進行供給側改革,關閉違規產能,提高環保要求淘汰落后產能。雖然說國內合規產能依舊高到4600萬噸以上,遠高于目前的年消費量3600萬噸水平,至少未來3-5年來看產能問題不是制約國內電解鋁供應的關鍵問題。且按百川資訊數據,截至2019年12月12日,中國電解鋁有效產能4742.5萬噸,開工3569.3萬噸,開工率75.21%,行業開工率偏低,關停閑置產能較大,實際不改產能過剩問題。但隨著供給側改革,受環保、虧損和意外停產等因素,實際有效供應已經大幅下降。2019年去年來看,供應端一直存在著當下供應偏緊庫存大幅去化與預期投復產產能較大的分歧博弈,未來一段時間,該矛盾也將持續下去。

  圖11:中國電解鋁產量占據全球一半以上 單位:萬噸、%



  資料來源:IAI,信達期貨研發中心

  圖12:國內電解鋁產能及開工率 單位:萬噸、%



  資料來源:ALD,信達期貨研發中心

  2019年來看,電解鋁行業呈現一定顯著特征:國內電解鋁行業利潤得到顯著恢復、庫存持續大幅去化、呈現近強遠弱back結構,且內強外弱走勢分化。國內而言,供需兩弱,但供應端因虧損、意外減產等原因導致的去庫力度大超市場普遍預期,而海外則是成本拖累疊加需求放緩,庫存被動累積。

  據百川資訊機構數據,截至2019年12月12日,中國電解鋁有效產能4742.5萬噸,開工3569.3萬噸,開工率75.21%。其中,已減產量289.8萬噸,已復產95.6萬噸,已投產201.55萬噸,較年初開工產能3559.5萬噸僅微增10萬噸。一季度由于前期長期大范圍虧損,導致企業虧損停產,加速產能淘汰和置換,開工產能持續下降。雖然投復產預期較大,但因利潤、資金等諸多問題實際投產遠不及預期。8月因意外導致山東魏橋及新疆農六師意外減產,供應缺口再度擴大,行業利潤大幅回升,也刺激后續投復產產能釋放,四季度開始加速,但真正釋放產量還需一段時間。全年國內就持續處于去庫進程中,且行業利潤顯著恢復是去年主基調。

  此外,2019年新增產能主要體現在環境承載能力較大,且有煤炭水電優勢區域,如內蒙、廣西、云南等地,尤其是是西南地區。而復產主要集中在山東魏橋和青海西部水電兩家。新投產如內蒙古創源金屬、廣西蘇源、陜西美鑫、云鋁海鑫等數家企業也持續復產出料,而其他新投產產能紛紛推遲至四季度,因此后續新產能產量貢獻要到2020年,整體新增產能要小于年初預估水平。

  2020年,按SMM統計將有超過300萬噸產能投放預期,但從近兩年實際產能投放釋放進程來看,各方面都存在較大不確定性,如資金情況、市場情況以及其他如當地政策等諸多變量都很難把控。但按照目前的行業利潤水平,投產速度有望加快,但整體偏謹慎,按照SMM的估算,2019年國內產量約3554.4萬噸,2020年預計為3644萬噸,同比增長2.5%.

  表3:2018-2021年中國電解鋁新增產能計劃表



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  表4:2019年國內電解鋁停產企業統計



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  表5:2019年國內電解鋁復產企業統計



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  三、需求:2020年需求有望恢復正增長

  受益于鋁材的優良的物理化學性能,下游應用非常廣泛,主要用于建筑、交通運輸、包裝、電力及機械制造等領域,是國民經濟建設和發展的關鍵基礎材料。全球范圍來看,電解鋁下游需求高度分散,建筑和交運消費占比最大,分別為33%和12%,其次是包裝、通訊、機械、耐用品及電力行業,需求占比在7%至12%之間。地域來看,中國是全球第一大電解鋁消費大國,消費占比達到55%,不僅如此,我國還貢獻了全球電解鋁的絕大部分消費增量。因此,和其他有色金屬一般,全球電解鋁消費關鍵還是看中國。

  圖13:中國貢獻近年來電解鋁消費增量 單位:%



  資料來源:CRU,信達期貨研發中心

  圖14:全球電解鋁消費占比分布 單位:%



  資料來源:WBMS,信達期貨研發中心

  而中國來看,建筑業仍然占據電解鋁整體消費最大比重,其次是交通運輸、電力電子、耐用品、機械設備和包裝等行業。此外,由于電解鋁自身進出口征稅問題,我國每年月10%的電解鋁消費是以鋁材形式出口至國外,整體占比相對較小。所以國內電解鋁消費主要還是關注房地產和交通運輸等行業。

  圖15:國內電解鋁消費構成 單位:%



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  圖16:國內鋁材產量及出口情況 單位:萬噸、%



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  2019年,國內GDP增速持續下滑,三季度GDP同比增速跌至6%,創08年金融危機以來新低。而電解鋁雖然下游應用廣泛,但也無法抵擋內外交困局面,全年國內電解鋁表觀消費出現近30多年以來的首次負增長。按照SMM測算,2019年原鋁消費增速預計為-1.48%,其中1-11月鋁材累計出口量為525.3萬噸,同比下降0.3%,進一步可以發現,盡管從去年開始貿易爭端升級導致出口方面遭受打擊,但從實際具體數據來看,原鋁消費下降更主要還是受到國內自身經濟放緩所致。

  展望2020年,全球乃至中國依舊處于經濟下行周期,還看不到明顯恢復跡象。不過得益于國內逆周期政策托底,尤其是十三五規劃收官之年,以及百年計劃關鍵時點,經濟繼續下行壓力料將有所減輕。此外,作為鋁材主要應用的房地產和汽車行業,房地產開始進入后周期時代,此前的開工與竣工長期背離后,竣工增速開始回升將提振門窗方面的消費;汽車行業也將在刺激政策下開始回暖,增速有望回正。

  而鋁材出口方面,我們認為增速將繼續下滑,同比下滑幅度擴大。雖然說貿易談判獲得階段性緩和,對美出口料將有所回暖,但大國博弈存在諸多不確定性,邊打邊談是我們對兩國關系的基本判斷。同時,全球制造業仍處于下行周期,也汽車為代表的制造業表現低迷,將繼續拖累鋁材消費增長。總的來看,2020年國內電解鋁消費將較2019年出現明顯的恢復性增長,但并不過分樂觀。

  圖17:中國電解鋁消費及增速 單位:萬噸、%



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心。

  具體來看,從國家統計局數據顯示,2019年1-10月全國鋁材累積產量為4613.7萬噸,累計同比增長6%。從月度鋁材產量數據可以看出,統計數據正增長還得得益于2018年低基數影響,全年產量基本保持穩定略有增長勢頭。與之對應的是國內PMI一直維持在枯榮線下方掙扎,這與整體制造業疲軟相一致。按照國內原鋁消費分布,我們在重點跟蹤一下建筑業和交通運輸業,二者分別占據原鋁消費的39%和17%。

  3.1 竣工增速有望回正 帶來建筑鋁材消費

  自2017年以來,房地產市場呈現一個典型的現象:即新開工和施工增速與竣工增速呈現顯著背離。具體可以發現,竣工面積增速從2017年11月開始一直維持負增長,且長期維持兩位數的負增長,但是新開工一直呈現高速的正增長,同時施工面積增速也處于較高水平。背后與國家房地產政策、企業回籠資金加快周轉速度有關。但我們認為長期的新開工、施工與竣工的背離必然會回歸,此間積壓的竣工將會逐步釋放。從近期的數據也可以發現,竣工面積增速正在逐步恢復,2020年有望回升到正增長區間,屆時將帶動建筑鋁材消費,且會在一段時間周期內支撐整體鋁材消費。

  圖18:新開工、施工與竣工的背離將逐步修正 竣工增速明年有望回正



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  3.2 國家政策托底 產業補庫需求 汽車行業有望回暖

  作為國內電解鋁消費的第二大行業交通運輸業,主要體現在汽車行業和軌道交通用鋁方面。今年來看,國內外汽車行業十分低迷,大的背景是全球經濟下行,微觀角度是也有國標切換,內生消費動力不足等。今年1-11月國內汽車累積產量為2303.8萬輛,同比下降9.03%,累積銷量為2311萬輛,同比下降9.09%。作為國家重要產業,汽車行業刺激政策料將推動國內消費回暖。同時,今年行業主動去庫,渠道庫存水平低至近年低位,明年有一定補庫需求,帶動汽車行業回暖,提振汽車用鋁消費。

  圖19:汽車行業有望回暖 單位:萬輛



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  圖20:廠商庫存處于低位 單位:%



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  此外,2020年作為關鍵的時間節點,是“全面小康”宏偉目標的實現之年、“十三五規劃”收官之年、“三大攻堅戰”的最后攻關之年,重大計劃必須完成,重要目標必須實現,所以國家逆周期經濟政策必然加碼,力保經濟增速維持在6%左右。基建作為財政政策的重要一環,2020年基建發力是市場普遍共識,這將對基礎設施、機械設備用鋁方面起到一定提振作用。

  綜合來看,2020年國內電解鋁消費將較2019年顯著回暖,消費增速重回正區間。雖然說宏觀經濟、海外環境壓力較大,但經過2019年壓力充分釋放后,國內房地產行業竣工將逐步回升、汽車等行業低谷將過,且伴隨國家政策托底,基建、電力等行業將有所表現,2020年至少從環比角度看,電解鋁消費很難進一步下降。若遇到經濟復蘇超預期,疊加各行業補庫周期,有望出現高消費增速的一年。

  四、總結與展望

  2019年盡管全球經濟處于下行周期,國內GDP季度增速持續下滑至金融危機以來新低,但受益于2018年電解鋁行業長期虧損,眾多鋁廠關停置換,供應端出現明顯收縮,疊加下半年因意外停產導致供給端進一步收縮,全年國內電解鋁持續大幅去庫,現貨端一直表現偏強支撐鋁價反彈。而海外受需求下降成本端下移,整體呈現趨勢性下降格局,海外庫存也有所累積。按照SMM的分析,2019年國內電解鋁產量下降1.51%至3551.2萬噸,表觀消費下降1.48%至3609.8萬噸,全年庫存下降58.6萬噸。

  2020年來看,全球經濟下行周期暫難扭轉,雖然貿易談判獲得階段性成果,但整體外部環境改善空間有限,這也就從根本上制約著消費端大幅回暖的可能性。而就供需結構維度來看,2020年國內投產復產產能將在較高生產利潤刺激下加速釋放,產量增速將明顯回升。原材料氧化鋁受國內外產能大量投放預期,整體供應格局將會維持,不過受益于其產能集中和生產彈性,氧化鋁將維持在盈虧附近波動。需求端將較2019年有所回暖,其一是房地產后周期的竣工將帶動建筑鋁材消費,其二是汽車行業觸底回升,疊加未來的行業補庫需求,此外國家逆周期經濟調控,基建大概率發力托底整體宏觀經濟。參考SMM預測,2020年國內電解鋁產量約3644萬噸,同比增長2.5%,消費小幅增長0.3%至3619萬噸,全年庫存小幅累計20萬噸。

  表6:2013-2020E國內電解鋁供需平衡表



  資料來源:SMM,信達期貨研發中心

  通過以上分析,對于國內電解鋁2020年的供需情況有了基本的預判,基于此我們在對2020年鋁價波動進行預測,從成本角度出發,鋁土礦預計波動有限,而基于氧化鋁供應過剩局面測算,氧化鋁大致維持在生產成本附近,考慮到河南等高成本煉廠的承受能力,氧化鋁中樞在2500元/噸上下。電解鋁行業將繼續維持500-1000元/噸的生產利潤,大致中樞在13800元/噸水平。

  但實際價格波動不可能簡單基于此邏輯演繹,大家經常討論到的“預期差”也將是關鍵影響因素,同時現實與預期的博弈在不同階段,起到主要作用的因素也各不相同。考慮到目前持續去庫導致現貨端緊張,以及后續新產能釋放的不確定性,我們預計明年4-6月旺季若能表現符合預期,鋁價可能還有一波現貨推動的上漲行情。隨著供需結構的緩慢修正,供應端放量而需求端緩慢增長,電解鋁將迎來階段性平衡狀態,國內電解鋁行業將維持正常的利潤水平,鋁價中樞將根據成本而波動,行業庫存將在新增產能逐步釋放后開始略有累積。

  圖21:國內電解鋁行業利潤回升 單位:元/噸



  資料來源:Wind,信達期貨研發中心

  圖22:社會庫存持續去化 單位:萬噸



  資料來源:我的有色網,信達期貨研發中心

  信達期貨 陳敏華

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